Структура притоков за год сильно изменилась. В первом полугодии деньги в основном приносили покупки биткоина компанией Strategy и венчурное финансирование криптопроектов, а ETF были тормозом: в мае и июне фонды теряли средства. С августа потоки в ETF улучшились и по итогам года стали положительными, хотя от начала просадки, стартовавшей 10 октября 2025 года, накопленный результат остаётся отрицательным. Одновременно выросли позиции институциональных игроков во фьючерсах на CME: по биткоину они превысили прежний пик, а по эфиру приблизились к максимуму октября 2025 года. Здесь стоит быть осторожным. В отчете указано, что в компании расширили методику и теперь учитывают покупки частных корпоративных казначейств, частных майнеров и структур, связанных с государствами, поэтому сравнение с прошлогодними цифрами требует оговорки. Во-вторых, плечо на биржах упало с пиков после октябрьской коррекции, но осталось выше исторических средних, и именно поэтому вчерашний обвал сопровождался такими крупными ликвидациями. В-третьих, на этой неделе картина хуже, чем в отчёте. Спотовые ETF на биткоин потеряли 277,2 млн долларов за один день 7 октября, а фонды на эфир фиксируют отток каждый торговый день с 29 сентября. Данные Glassnode тоже показывают, что свежий капитал отстаёт от роста рынка: за 30 дней до 5 октября приток через ETF, стейблкоины и корпоративные казначейства составил около 4,9 млрд долларов, а реализованная капитализация выросла примерно на 12,8 млрд.Остальные наблюдения отчёта касаются тех, кто стоит за спросом. Майнеры в этом году остаются нетто-продавцами, но на скромные 1,8 млрд долларов. Публичные компании с биткоином на балансе, главным покупателем среди которых была Strategy, постепенно сместили финансирование от долга к привилегированным акциям, и это увеличивает нагрузку по выплате дивидендов. Частные казначейства покупают меньше, потому что у них меньше гибкости в привлечении денег и ниже терпимость к колебаниям цены. В венчуре капитал концентрируется в меньшем числе крупных раундов.Очевидно, что пока доходности американских облигаций держатся у многолетних максимумов, а нефть реагирует на каждое заявление о войне с Ираном, потоки в ETF будут колебаться вслед за макрофоном. Мой базовый сценарий: если давление по доходностям ослабнет, как это было вчера, возврат притоков в ETF станет первым подтверждением тезиса JPMorgan, и тогда четвёртый квартал действительно будет лучше третьего. Риск в том, что плечо остаётся высоким, и ближайшие события, включая промежуточные выборы 3 ноября, могут снова выбить рынок раньше, чем потоки успеют окрепнуть.